Blik op de wereld: Trumps dreigementen bepalen de sfeer aan het familiediner

De mondiale groei houdt in 2018 en 2019 hetzelfde groeitempo vast als vorig jaar (tabel 1, figuur 1). Het mondiale beeld is dus ten opzichte van ons vorige Kwartaalbericht ongeveer gelijk gebleven. Wel stellen we onze verwachtingen voor verschillende economieën wat bij. Voor onder andere de VS, Australië en Nieuw-Zeeland zien we dit jaar wat hogere groei, terwijl we de verwachtingen voor onder andere de eurozone en Brazilië in 2018 wat naar beneden bijstellen.

Tevens lijken de VS, de eurozone, het VK en Japan zich aan het eind van hun conjunctuurcyclus te bevinden, aangezien de zogenoemde output gap (verschil tussen huidige en potentiële bbp-groei) al gesloten is (figuur 2). Een (zeer) positieve output gap[1] betekent dat de productie boven het potentieel ligt en dat daarmee de inflationaire druk toeneemt. De groei in deze economieën zal in de komende jaren dan ook geleidelijk afnemen tot het niveau van potentiële groei. Toenemende inflatie betekent bovendien dat centrale banken het monetaire beleid (verder) zullen verkrappen. Dit is een belangrijke reden waarom wij verwachten dat de groei daar de komende jaren niet zal toenemen ten opzichte van vorig jaar.

De onzekerheden bij het economische wereldbeeld zijn toegenomen. Zo zijn handelsspanningen in de afgelopen periode verder opgelopen, staan diverse opkomende markten voor grote uitdagingen en sluimeren er verschillende zaken op het geopolitieke toneel. Daardoor kan de mondiale groei lager uitvallen dan wij nu voorzien. We behandelen eerst deze onzekerheden alvorens een rondje langs de wereld te maken.

[1] De output gap is niet exact te meten, maar kan slechts worden geschat. Verschillen tussen de schattingen van beleidsinstellingen zijn daarbij soms groot (Weernink, 2014).

De Verenigde Staten zetten hun protectionistische handelsbeleid steeds meer kracht bij. Hierdoor nemen de risico’s van een correctie op de wereldhandel steeds verder toe. Per 1 juni voerde Amerika importheffingen in op staal en aluminium afkomstig uit Europa, Canada en Mexico. Zowel Europa als Canada en Mexico hebben hierop al tegenmaatregelen ingevoerd of aangekondigd. Verder hebben de VS op 15 juni tarieven van 25 procent op 50 miljard dollar aan Chinese goederen aangekondigd. Het gaat hierbij om 1.102 Chinese producten. De invoering hiervan vindt in twee rondes plaats, waarbij de eerste ronde van 34 miljard dollar (818 productgroepen) ingaat op 6 juli. De resterende 16 miljard dollar (284 productgroepen) wordt op een later moment ingevoerd, er zal eerst een publieke consultatie plaatsvinden. Het grootste deel van de producten waar de VS heffingen op willen toepassen is afkomstig uit hoogwaardige technologische sectoren die onderdeel uitmaken van het Made in China 2025 plan, zoals lucht- en ruimtevaart, informatie- en communicatietechnologie, robotica, industriële machines, en (groene) auto's.

Direct na de aankondigde protectionistische maatregelen door Amerika heeft China aangegeven om met gelijke munt terug te slaan. De VS krijgen dus ook te maken met twee rondes van Chinese tarieven op Amerikaanse importen ter waarde van 50 miljard dollar. De eerste ronde van eveneens 34 miljard dollar zal ook ingaan op 6 juli en bestaan uit tarieven van 25 procent op landbouwproducten (zoals sojabonen, mais, tarwe, rundvlees, varkensvlees, gevogelte) en diverse soorten voertuigen. De tweede ronde van 16 miljard dollar zal betrekking hebben op de import van chemische producten, medische apparatuur en energie gerelateerde producten, zoals steenkool en ruwe olie. Trump reageerde op 19 juni met een nieuw dreigement: hij gaf zijn ambtenaren opdracht om voor 200 miljard dollar aan Chinese importgoederen te identificeren waarop nieuwe tarieven geheven zouden kunnen worden. Daadwerkelijke uitvoering van deze maatregel vraagt tijd, en die tijd kunnen beide partijen benutten om een deal te bereiken. Maar een Amerikaans-Chinese handelsoorlog komt met deze laatste ontwikkelingen wel gevaarlijk dichtbij.

Los van toenemend protectionisme hebben opkomende markten ook nog last van andere zaken die een wissel kunnen trekken op hun groei(-vooruitzichten). Dit komt vooral doordat een sterke groei en oplopende rentes in de VS bijdragen aan de uitstroom van kapitaal uit opkomende landen. Een sterkere Amerikaanse dollar verhoogt op zijn beurt de kosten van bestaande dollarschulden van deze landen. Maar ook land-specifieke factoren spelen een rol. Zo hebben landen die afhankelijk zijn van olie-importen (zie onder) last van de volatiliteit van de olieprijzen. De totale kapitaaluitstroom van opkomende markten bedroeg in mei maar liefst 12,3 miljard dollar. Dit was het hoogste cijfer sinds eind 2016. Als gevolg hiervan is de waarde van diverse valuta van opkomende markten sinds het begin van 2018 flink gedaald (figuur 3)[2].

Vooral opkomende landen met hoge schuldniveaus in buitenlandse valuta in combinatie met zogenoemde ‘twin deficits’ zijn gevoelig voor externe schokken (figuur 4), zoals Argentinië en Turkije. Hier bestaat er naast een tekort op de lopende rekening van de betalingsbalans ook een begrotingstekort bij de overheid, waardoor deze landen zijn genoodzaakt om buitenlands kapitaal aan te trekken om uitgaven te financieren. Juist bij onverwachte externe schokken zoals een onverwachte stijging van de Amerikaanse rente of de olieprijzen zorgt dit voor forse druk op de betalingsbalans en overheidssaldi waardoor de kans op een crisis groter wordt. Niet voor niets heeft Argentinië zich inmiddels bij het IMF gemeld voor een steunpakket van 50 miljard dollar.

[2] Landcodes achtereenvolgens: ID (Indonesië), TH (Thailand), PH (Filipijnen), IN (India), MX (Mexico), KR (Zuid-Korea), TR (Turkije), ZA (Zuid-Afrika), MY (Maleisië), PL (Polen), BR (Brazilië), AR (Argentinië), CN (China), EG (Egypte), CL (Chili).

Ten slotte zijn er diverse geopolitieke ontwikkelingen die zorgen voor neerwaartse risico’s bij het huidige economische beeld. De eenzijdige opzegging door de VS van de nucleaire deal met Iran heeft bijgedragen aan een verdere opwaartse druk op de olieprijzen (figuur 4). Wanneer geopolitieke spanningen verder oplopen, kan dit zorgen voor een grotere volatiliteit van de olieprijzen. In een recente analyse laten wij zien dat vooral olie-importerende economieën last kunnen ondervinden van een olieprijsschok, zoals India, Turkije, Zuid-Afrika en Vietnam. Zeker in combinatie met de toenemende uitdagingen van dergelijke opkomende markten zoals hierboven beschreven. En hoewel het risico op escalatie als gevolg van de recente top tussen Noord-Korea en de VS is afgenomen, blijft ook dit een belangrijk sluimerend geopolitiek risico. China speelt ook hierbij een belangrijke rol. Dit geldt tevens voor spanningen rond Taiwan en in de Zuid-Chinese Zee waar zowel China als de VS bij zijn betrokken.

In het licht van bovenstaande onzekerheden is een slag om de arm onvermijdelijk bij de hierna volgende verwachtingen voor de belangrijkste economieën.

De Amerikaanse economie groeit al geruime tijd in een stevig tempo en we verwachten dat dat ook dit en volgend jaar het geval zal zijn. De arbeidsmarkt is krap, wat een gematigd positief effect heeft op de lonen. Er is dan ook sprake van aantrekkende inflatie, die de Federal Reserve ruimte geeft om de rente verder te verhogen. Maar lage werkloosheid en hogere lonen stellen huishoudens in staat om de consumptie op peil te houden. Tegelijkertijd zullen Trumps belastingverlagingen dit jaar zorgen voor hoge investeringen van bedrijven. De keerzijde van die belastingverlaging is een sterk oplopend begrotingstekort, waardoor de overheid weinig ruimte heeft om te investeren in infrastructuur.

Dit positieve beeld is omgeven met steeds grotere onzekerheden. Vooral de oplopende handelsspanningen met China, Canada en Mexico en de EU zijn een bron van zorg. Handelsbelemmerende maatregelen zullen juist ook voor de Amerikaanse economie negatief uitpakken. Ook vanuit het binnenland zijn er signalen dat de economie een keerpunt zou kunnen naderen. Een beheerste terugkeer naar groei van rond de 2 procent achten we het meest waarschijnlijk, maar er zijn ook indicatoren die kunnen duiden op een harde landing. Hogere wanbetalingen op autoleningen suggereren bijvoorbeeld dat huishoudens meer moeite hebben om de eindjes aan elkaar te knopen. En de vlakkere rentecurve voor staatsobligaties betekent dat beleggers minder vertrouwen hebben in de kortetermijnvooruitzichten voor de economie.

De eurozone verraste vorig jaar met een groeicijfer dat boven dat van de VS lag, en verraste begin dit jaar weer – maar nu met een tegenvallend eerste kwartaal. Was dit gewoon een valse start, of een voorteken van groter onheil? Wij denken dat het meevalt. Weliswaar zien we de economische groei in de eurozone dit jaar wat terugvallen, maar over het algemeen blijft de groei breed gedragen door alle lidstaten. Lees hier meer over de eurozone en over het ECB-beleid.

De economie van het VK lijdt vooral onder de onzekerheid rond Brexit. Consumenten hebben hun koopkracht zien teruglopen door de waardedaling van het pond sinds het Brexit-referendum. Het opdrijvende effect daarvan op de inflatie loopt inmiddels echter terug. Bovendien geeft de krapte op de arbeidsmarkt een steuntje in de rug aan huishoudens via stijgende reële lonen. Maar die krappe arbeidsmarkt stelt tegelijkertijd samen met de hoge benutting van de productiecapaciteit grenzen aan de economische groei. En onzekerheid over de toekomstige handelsrelaties met de EU maakt bedrijven terughoudend met investeren. Al met al zakt de economische groei dit en komend jaar verder terug en verwachten we dat het dieptepunt pas in 2020 zal worden bereikt. Aan de Bank of England is de ondankbare taak om het juiste tempo te vinden in het bestrijden van de inflatie, zonder de matige groei al teveel af te remmen.

De Japanse groei kromp in het eerste kwartaal met -0,2 procent ten opzichte van het kwartaal ervoor. Hierdoor kwam een indrukwekkende reeks van acht kwartalen achtereenvolgende bbp-groei tot stilstand. Hoewel wij verwachten dat er een herstel plaatsvindt in het tweede kwartaal, zal dit zwakke eerste kwartaal er wel voor zorgen dat de groei dit jaar lager uitvalt dan in 2017. De binnenlandse groei zal worden gedragen door overheidsstimulering en het voortdurende ruime monetaire beleid van de centrale bank van Japan. Aan de andere kant zorgen toenemende capaciteitstekorten ervoor dat hier grenzen aan zitten. Verder kunnen eventuele tarieven vanuit de VS op Japanse auto’s funest zijn voor de exportvooruitzichten; 20 procent van de Japanse export gaat namelijk naar de VS, waarvan bijna een derde bestaat uit auto’s. Ook voor Japan sluimert dus het gevaar van toenemend protectionisme.

De Australische economie lijkt een cyclische groeiversnelling door te maken, en wij hebben onze voorspelling voor dit jaar dan ook wat verhoogd. Vooral de binnenlandse consumptie –zowel van huishoudens als van de overheid– draagt bij aan deze versnelling. Huishoudens hebben, gezien hun bestedingen, nog weinig last van de maatregelen die de regering heeft genomen om de huizenmarkt af te laten koelen. In aanloop naar de verkiezingen volgend jaar zal ook de overheid weinig aandrang voelen om de bestedingen te verlagen. Voor de langere termijn zal de Australische rente de stijgende Amerikaanse rente volgen, wat een drukkend effect heeft op investeringen en consumptie, en de economische groei weer wat zal matigen.

Ook in Nieuw-Zeeland lijkt de groei wat aan te trekken door aanhoudende vraag vanuit China, goede vooruitzichten voor de vlees- en zuivelsector en aanhoudende netto migratie (die bijdraagt aan bevolkingsgroei). Maar op de langere termijn zullen de afkoelende huizenmarkt, protectionistische maatregelen van de overheid en een stijgende rente de economische groei afzwakken.

De Chinese economie groeide in het eerste kwartaal met 6,8procent ten opzichte van hetzelfde kwartaal een jaar eerder, een stuk harder dan gedacht. De doelstelling van een bbp-groei van rond de 6,5 procent voor dit jaar is daarmee al binnen handbereik. Hierdoor kan de Chinese overheid zich nog meer gaan richten op de kwaliteit van de economische groei. De grote vraag is wel wat er gebeurt als de hierbij onvermijdelijke binnenlandse groeivertraging harder uitvalt dan verwacht. Bijvoorbeeld door toenemende financiële instabiliteit of een correctie op de handel door oplopende spanningen met de VS. In dat geval bestaat de kans dat China het stimuleringspedaal weer intrapt via hogere overheidsinvesteringen en monetaire stimulering, met als gevolg dat de huidige binnenlandse risico’s en onevenwichtigheden juist niet worden beperkt.

India blijft hoge groeicijfers noteren, waarbij de binnenlandse vraag de negatieve groeibijdrage van de netto exporten momenteel ruimschoots compenseert. Met 7,7 procent bbp-groei in het eerste kwartaal behaalde India zelfs de hoogste groei van alle vooraanstaande opkomende markten. We voorzien dat India dit groeitempo de komende jaren volhoudt, hoewel de externe kwetsbaarheden zijn gestegen. Zo is India gevoelig voor renteverhogingen in de VS en hogere olieprijzen, mede in het licht van het tekort op de lopende rekening (zie ook hierboven).

De Braziliaanse economie heeft in 2017 langzaamaan de weg omhoog gevonden na een diepe recessie in voorgaande jaren. In 2018 en de komende jaren zal het herstel op een gematigd tempo doorzetten, mits de presidentsverkiezingen eind dit jaar een marktvriendelijke regering zullen opleveren. Onzekerheid over de uitkomst van deze verkiezingen is er mede de oorzaak van dat de economie begin dit jaar onder verwachting presteerde. We hebben onze groeivoorspelling dan ook wat naar beneden bijgesteld. Hogere olieprijzen en waardevermindering van de Braziliaanse real leidden al tot een sterke stijging van de benzinekosten, met een ontwrichtende staking van vrachtwagenchauffeurs tot gevolg. Een nieuwe regering staat voor de uitdaging om de begroting verder op orde te brengen en vooral de hoge staatsschuld terug te dringen. Dat is belangrijk in het licht van minder gunstige externe omstandigheden dan in de afgelopen jaren, in het bijzonder de oplopende Amerikaanse rente (zie ook hierboven).