Investeringsfonds: gratis geld en gratis groei?

Onlangs lekte uit dat het Nederlandse kabinet overweegt een fonds op te zetten voor investeringen in economische groei. Veel details zijn er nog niet, maar berichten in de media repten over een fonds tot 50 miljard euro dat waarschijnlijk op Prinsjesdag zal worden gepresenteerd, samen met de rest van de Nederlandse begroting. Voor de financiering zou de Nederlandse overheid lenen van de markt waarbij zij profiteert van de negatieve rentes. Het fonds zou worden ingezet voor groeivriendelijke initiatieven op het gebied van bijvoorbeeld infrastructuur, innovatie en onderwijs.

Met deze mogelijke nieuwe leningen erbij zou de Nederlandse staatsschuld nog altijd bescheiden zijn in vergelijking met die van andere Europese landen en onder de schuldlimiet van 60 procent vallen. De mate waarin het fonds daadwerkelijk tot extra investeringen leidt en of dit de groei ook stimuleert, zal afhangen van de governance eromheen.

In Europees perspectief kan het idee van een overheidsinvesteringsfonds invloed hebben op het debat over de rol van begrotingsbeleid bij het ondersteunen van groei, in het bijzonder de speciale rol van investeringen (in tegenstelling tot lopende uitgaven). De ECB heeft beperkte ruimte om de economie te stimuleren en heeft daarom landen met beschikbare begrotingsruimte opgeroepen hiermee de groei te ondersteunen. Het beleid van de centrale bank heeft ook voor negatieve rentes gezorgd, waardoor overheden de mogelijkheid hebben om dergelijk beleid relatief eenvoudig te financieren.

De Telegraaf was de eerste krant die berichtte over het investeringsfonds, waarna andere bronnen het nieuws bevestigden. Steeds ging het om een bedrag ‘tot’ 50 miljard euro. Meer details ontbreken echter, waarschijnlijk omdat deze nog moeten worden uitgewerkt. Maar het idee is in grote lijnen duidelijk: het kabinet wil gebruikmaken van de negatieve rentetarieven op Nederlandse staatsobligaties om te investeren in zaken als infrastructuur en innovatie. Er is nog veel onzeker en het succes en de impact ervan hangen af van hoe het plan uiteindelijk wordt ontworpen. Vragen daarbij zijn onder meer:

Waar is het fonds voor bedoeld?

Over het algemeen wordt aanbevolen dat de focus van het fonds moet liggen op het ondersteunen van het groeipotentieel van de economie op lange termijn. Dit is een welkome doelstelling, aangezien de productiviteitsgroei in Nederland matig is en bovendien achterloopt op die in veel andere ontwikkelde landen (figuur 1).

Het is niet helemaal duidelijk welke soorten projecten uit het fonds moeten worden gefinancierd. Infrastructuur, innovatie, onderwijs en groene energie zijn langsgekomen. Ook voorstellen als het verplaatsen van Schiphol naar de Noordzee (om ruimtelijke en ecologische redenen) en het bouwen van een hogesnelheidslijn naar het noorden van het land zijn nieuw leven ingeblazen.

Moet het fonds puur gericht zijn op langetermijninvesteringen of kan het ook een rol spelen bij het stimuleren van de economie tijdens een recessie? Veel persberichten noemden de mogelijkheid van een naderende recessie als motivatie voor het fonds. Maar lange termijn investeringsprojecten zijn niet per se geschikt voor het direct stimuleren van de economie, omdat het vaak tijd kost om deze te realiseren.

Een structuurfonds is van nature dan ook niet het beste instrument om anticyclisch beleid te voeren. Daarvoor is de reguliere begroting meer geschikt, bijvoorbeeld via automatische stabilisatoren (zoals werkloosheidsuitgaven), of een doelgericht (Europees) schokfonds. Voor een snelle begrotingsimpuls kan het kabinet ook belastingmaatregelen treffen. Zo kan het de tarieven technisch gezien vrij gemakkelijk verlagen, al is vooral het terugdraaien van een belastingverlaging politiek vaak minder eenvoudig. De oprichting van een afzonderlijk fonds bindt niet alleen het huidige kabinet, maar ook toekomstige kabinetten om de nodige investeringen te doen. Daarin onderscheidt het zich van investeringsuitgaven uit de reguliere begroting.

Hoe en wanneer wordt het fonds gefinancierd?

Het idee voor het fonds ontstond kort nadat de gehele rentecurve van de Nederlandse overheid, inclusief de 30-jaarsrente, onder de 0 procent kwam te liggen (figuur 2). De mogelijkheid om geld van de markt te lenen en hiervoor betaald te krijgen, spreekt tot de verbeelding van zowel het Nederlandse publiek als de politiek. Sommigen meenden dat het fonds onmiddellijk zou kunnen worden gevuld door te lenen van de markt. Wij denken echter dat dat onwaarschijnlijk is. Dat is namelijk in strijd met de traditie van onze overheid om met regelmaat en voorspelbaarheid staatsobligaties uit te geven. Bovendien hebben negatieve rentes ook een nadeel voor een dergelijk fonds. Ze maken het immers aantrekkelijk om te lenen, maar onaantrekkelijk om overtollige liquide middelen te beleggen. Daarom is het logischer om kapitaal aan te trekken wanneer projecten daadwerkelijk financiering nodig hebben.

Wie beslist over de investeringen van het fonds?

Nederland heeft inmiddels ervaring met een vergelijkbaar fonds, namelijk dat van de aardgasbaten. Deze moesten los van de rest van de begroting worden ingezet voor investeringen die de economische structuur van ons land zouden versterken. Verschillende economen hebben deze ervaring aangehaald als reden om sceptisch te zijn over dit nieuwe investeringsfonds. Dit omdat de investeringsuitgaven van het aardgasbatenfonds vaak slechts in plaats kwamen van investeringen uit het reguliere budget. Een deel van de middelen werd zelfs gebruikt om reguliere overheidsuitgaven te financieren. Ook ontbrak een sterk strategisch investeringskader. Het fonds stierf uiteindelijk dan ook een stille dood.

Zonder duidelijke regels over wat geschikte investeringen zijn, lijkt een herhaling van deze eerdere ervaring waarschijnlijk. De meest effectieve manier om dit te voorkomen is om een onafhankelijk overheidsorgaan in het leven te roepen met een mandaat om te investeren dat stevig is ingebed in een investeringsstrategie. Het is de vraag of dit politiek haalbaar is. Maar ook zonder zo’n orgaan is het denkbaar dat via duidelijk begrotings- en investeringsregels het kabinet zichzelf en toekomstige kabinetten toch kan binden aan een zinnige investeringsagenda

Een voorwaarde voor succes is ook dat het fonds nauw samenwerkt met private partijen en regio’s. Een investeringsfonds kan bijvoorbeeld grootschalige infrastructuurprojecten versnellen, onderzoekscapaciteit versterken of risicokapitaal ter beschikking stellen in de vroege fases van de ontwikkeling van bedrijven. Het kan als vliegwiel functioneren, mits dit gebeurt in overleg met en in aanvulling op regionale en private partijen.

Past het fonds binnen de begroting?

Ongeacht de exacte structuur ervan zal een fonds van voorgestelde omvang waarschijnlijk passen binnen de begrotingsruimte die de Nederlandse overheid heeft. We verwachten wel dat de uitgaven onder het fonds onder de EMU-begrotingsregels zullen vallen en dat de Nederlandse regering zich hieraan wil houden. Volgens officiële ramingen (CPB) zal het EMU-overschot dit jaar echter 1,2 procent van het bbp bedragen en de schuldquote 49 procent van het bbp, ruim onder de drempel van 60 procent. Investeringsuitgaven van 50 miljard euro -ongeveer 6 procent van het bbp- passen binnen de kaders als ze over meer jaren worden uitgegeven. En aangezien de rente door internationale ontwikkelingen en een aanhoudend ruim monetair beleid in de Eurozone naar verwachting nog wel lang laag zal blijven –én zolang Nederland prudent begrotingsbeleid voert- hoeft Den Haag zich geen zorgen te maken dat de leenkosten opeens hard oplopen (figuur 3).

Wat is het effect op de groei?

De investeringsuitgaven van een dergelijk fonds kunnen zowel op korte als op lange termijn impact hebben op de groei.

Op korte termijn zouden extra investeringsuitgaven de groei van het bbp rechtstreeks stimuleren. Daarnaast zou er ook een zogeheten multipliereffect ontstaan doordat de uitgaven van de overheid via een soort sneeuwbaleffect ook uitgaven in de particuliere sector aanzwengelen. De omvang van dit effect hangt af van de economische situatie. Op dit moment ondervindt de overheid al moeilijkheden bij het uitvoeren van haar bestaande investeringsplannen vanwege de krappe arbeidsmarkt. Naarmate de economische groei verzwakt, verwachten we echter dat de werkloosheid wat zal oplopen en dat er meer ruimte komt om dit soort projecten te realiseren. Meer speling in de economie zou ook moeten leiden tot een sterker multipliereffect. Bovendien neemt hierdoor het risico af dat investeringen van de particuliere sector worden verdrongen. Sterker nog, als veel van de externe risico's waarmee de Nederlandse economie te maken heeft op dit moment bewaarheid worden, zullen extra uitgaven een welkome stimulans vormen.

Het langetermijneffect op de groei (en dus indirect op de schuldhoudbaarheid) hangt af van hoe verstandig de overheid investeert. Investeringen in infrastructuur, onderzoek en onderwijs kunnen alle de economische groei op de lange termijn ten goede komen. Andere bestemmingen zijn ook denkbaar. Bijvoorbeeld investeren in klimaatvriendelijkere groei en de voorwaarden voor uitbreiding van het woningaanbod. Het maatschappelijke rendement van dergelijke investeringen zou de (negatieve) financieringskosten rechtvaardigen, maar zich mogelijk niet vertalen in een hogere groei van het potentiële bbp.